潘向東：未來房地產(chǎn)政策可能怎么走？

根據(jù)融360公布的數(shù)據(jù)，11月全國首套房貸款平均利率為5.71％，和10月持平，房貸利率漲幅進(jìn)一步趨緩。近期發(fā)改委發(fā)布的《支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)直接融資 進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)債券服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力》被解讀為房地產(chǎn)調(diào)控的放松，地產(chǎn)股也一度大漲，不過發(fā)改委隨后表示，按照中央精神，目前只支持有關(guān)棚戶區(qū)改造、保障性住房、租賃住房等領(lǐng)域的項(xiàng)目，并不支持商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。臨近年底，市場(chǎng)對(duì)2019年房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度下行、調(diào)控政策放松有著一致預(yù)期，那么未來政策可能如何走？本文將對(duì)此進(jìn)行分析。

1 未來房地產(chǎn)政策可能怎么走？

2018年上半年，房地產(chǎn)市場(chǎng)還是最火熱的市場(chǎng)之一，對(duì)于熱門樓盤，不少人都抱著“買到即是賺到”的心理，到了下半年，尤其是7月31日政治局會(huì)議之后，樓市預(yù)期急轉(zhuǎn)直下。目前，房地產(chǎn)周期或面臨拐點(diǎn)：?jiǎn)卧落N售面積增速持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)、房?jī)r(jià)漲幅收窄甚至下跌、庫存去化周期上升、房企拿地速度放緩，以建安工程投資增速衡量的房地產(chǎn)周期，目前可能處于一個(gè)底部區(qū)域。與此同時(shí)，經(jīng)過史上最嚴(yán)調(diào)控后，調(diào)控效果基本令人滿意，房?jī)r(jià)沒有大幅上漲，最近兩次政治局會(huì)議也都沒有提及房地產(chǎn)。如果調(diào)控政策繼續(xù)保持如此強(qiáng)度，那么2019年房地產(chǎn)市場(chǎng)有可能就進(jìn)入寒冬了，我們?cè)?018年8月發(fā)布的報(bào)告《近期房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)及調(diào)控政策》中提到，以下兩種情況發(fā)生時(shí)，房地產(chǎn)調(diào)控存在邊際放松的可能性：1）通過拉動(dòng)基建投資來穩(wěn)增長(zhǎng)的效果不及預(yù)期；2）房?jī)r(jià)持續(xù)下跌。對(duì)于第一點(diǎn)，基建投資更多的是托底經(jīng)濟(jì)，若論穩(wěn)增長(zhǎng)的能力，房地產(chǎn)要強(qiáng)于基建，房地產(chǎn)部門的景氣度下滑意味著其上下游行業(yè)（鋼鐵、建材、家電、汽車等）均會(huì)受到影響，而基建投資增速可能繼續(xù)受制于資金來源與地方政府積極性，難以大幅反彈。對(duì)于第二點(diǎn)，歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，當(dāng)房?jī)r(jià)連續(xù)下跌6個(gè)月時(shí)，調(diào)控會(huì)放松，比如從“2014年9月房?jī)r(jià)開始下跌”到“2015年330新政”歷時(shí)6個(gè)月，再到“2015年930新政”也歷時(shí)6個(gè)月，盡管“刻舟求劍”并不一定靠譜，但從邏輯來講，房地產(chǎn)調(diào)控是要避免市場(chǎng)大起大落，防止房?jī)r(jià)上漲的一個(gè)目的就是避免以后房?jī)r(jià)過度下跌，房?jī)r(jià)過快下跌帶來的風(fēng)險(xiǎn)更大，目前基本面和寬松的貨幣政策不支持房?jī)r(jià)大幅下跌，但要防止預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)。中國經(jīng)歷過房?jī)r(jià)下跌，但還沒有經(jīng)歷過房地產(chǎn)危機(jī)，既然繼續(xù)強(qiáng)調(diào)打好三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，那么調(diào)控政策在房?jī)r(jià)出現(xiàn)一段時(shí)間下跌后很可能會(huì)放松。

不同的是，這次政策調(diào)控的難度高于前兩輪調(diào)控，考驗(yàn)調(diào)控的智慧：1）中國不缺需求，政策有放松的基礎(chǔ)，但受制于居民加杠桿空間縮小。中國有3億中產(chǎn)階級(jí)，還有10億多人口在走向中產(chǎn)階級(jí)的道路上，國內(nèi)的需求很旺盛，調(diào)控的放松，本質(zhì)就是釋放被抑制的需求。但與前兩輪調(diào)控周期不同的是，現(xiàn)在居民加杠桿空間已經(jīng)被極度縮小，2017年居民債務(wù)收入比已經(jīng)超過110％，居民有能力繼續(xù)加杠桿，但空間不大，尤其是三四線城市居民。2）政策放松可以對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行和土地財(cái)政增收壓力，但全面刺激又催生房地產(chǎn)泡沫，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾得不到解決。如果政策放松程度不夠，經(jīng)濟(jì)下行與土地財(cái)政增收壓力隨之而來。如果全面放松，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能繼續(xù)綁架中國經(jīng)濟(jì)，那么整個(gè)中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性矛盾不能得到緩解。3）當(dāng)前庫存水平不高，一旦房屋成交快速上漲，而供給沒跟上的話，隨著建成的房屋被消化，房?jī)r(jià)又將面臨新的一輪上漲。

未來房地產(chǎn)調(diào)控可能如何演繹：

其一，限制性政策加碼的可能性較小。7月31日召開的政治局會(huì)議結(jié)束后，政策以整治市場(chǎng)亂象、打補(bǔ)丁為主，2019年可能延續(xù)這一趨勢(shì)。

其二，棚改貨幣化總量收縮，結(jié)構(gòu)與資金來源優(yōu)化。2018年三四線城市在房地產(chǎn)投資、銷售等方面都是處于領(lǐng)跑位置，棚改貨幣化功不可沒，住建部在12月14日公告稱1-11月全國棚改新開工616萬套，已經(jīng)超額完成年度580萬套的目標(biāo)總量，完成投資1.6萬多億元。政府工作報(bào)告確定2018至未來三年推動(dòng)年均500萬套棚改目標(biāo)，我們假定2018年棚改實(shí)際開工640萬套，那么2019-2020年共需完成860萬套，同時(shí)，棚改貨幣化安置政策調(diào)整為因地制宜，2019年棚改力度大概率減弱，但結(jié)構(gòu)會(huì)分化，商品住房庫存不足、房?jī)r(jià)上漲壓力大的城市會(huì)盡快取消貨幣化安置優(yōu)惠政策。同時(shí)，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，在2019年的棚改計(jì)劃中，政府購買棚改服務(wù)模式將被取消，我們認(rèn)為這是為了防范地方政府隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，未來有序加大地方政府棚改專項(xiàng)債券發(fā)行力度可能是趨勢(shì)，采用棚改專項(xiàng)債，不僅為棚改項(xiàng)目提供低成本資金支持，又有利于防風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，并非棚改貨幣化減弱后，三四線城市就重回寂靜，三四線城市需求并非完全來自棚改貨幣化，隨著城鎮(zhèn)化率的提高以及交通的改善，需求外溢到一部分靠近一二線城市、人均GDP還不錯(cuò)的區(qū)縣，可以考慮利用好這部分需求。

其三，貨幣政策進(jìn)一步寬松。穩(wěn)增長(zhǎng)訴求下，貨幣政策以國內(nèi)因素為主，大概率不會(huì)出現(xiàn)緊縮。經(jīng)濟(jì)下行壓力有多大，一個(gè)很重要的條件是中美雙方的貿(mào)易談判結(jié)果，假若未來中美之間沒有達(dá)成協(xié)議，那么經(jīng)濟(jì)將疊加外需回落的影響，會(huì)出現(xiàn)快速回落，貨幣政策或?qū)⒆兊煤軐捤伞＜偃粑磥碇忻乐g達(dá)成協(xié)議，經(jīng)濟(jì)回落的趨勢(shì)短期內(nèi)很難改變，但貨幣政策操作的余地將加大。降準(zhǔn)、降息均有可能。降準(zhǔn)方面，我們認(rèn)為2019年初可能降準(zhǔn)，2019年全年三次左右降準(zhǔn)；降息方面，除了OMO、MLF、再貸款具有降息可能，我們名義上完成利率市場(chǎng)化，但市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制依然存在，也存在基準(zhǔn)利率調(diào)整的可能。由于貨幣政策是總量政策，無法控制投放的資金最終流向，貨幣寬松對(duì)房地產(chǎn)這一資本密集型的行業(yè)形成利好，實(shí)際上，自10月份貨幣政策相對(duì)寬松以來，二三四線城市的房屋成交量開始快速回升。從歷次調(diào)控周期來看，貨幣寬松往往先于調(diào)控政策放松。

其四，房貸利率將進(jìn)入下行階段。10-11月全國首套房貸款平均利率漲速趨緩，部分一二線城市的銀行還下調(diào)了房貸利率，同時(shí)放款速度加快。房地產(chǎn)部門對(duì)利率敏感，近期房貸利率下調(diào)可能是因?yàn)樵谘胄薪Y(jié)構(gòu)性寬松政策下，銀行資本金壓力緩和，房貸額度較之前充裕，同時(shí)，銀行也有動(dòng)機(jī)爭(zhēng)奪更高的市場(chǎng)份額，根據(jù)融360統(tǒng)計(jì)，回調(diào)房貸利率的銀行有以下特點(diǎn)：市場(chǎng)占有率不高，之前的利率處于高位水平，回調(diào)后接近當(dāng)?shù)仄骄健Ｒ虼耍抠J利率是否拐點(diǎn)已至還有待觀察，但2019年房貸利率有望進(jìn)入下行階段：1）為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，2019年央行可能繼續(xù)降準(zhǔn)，銀行資本金壓力進(jìn)一步緩釋 2）2019年存在降息的可能，房地產(chǎn)這類對(duì)利率敏感的部門將受益。

其五，對(duì)一二線城市剛需支持力度加大。一方面，從人口的角度來看，一二線城市發(fā)展?jié)摿Ω螅涣硪环矫妫诜康禺a(chǎn)下行周期，投資性需求處于觀望狀態(tài)，剛需更容易成為住房市場(chǎng)成交的主力。所謂“房住不炒”，說明調(diào)控打擊的是房地產(chǎn)投資屬性，對(duì)房地產(chǎn)居住屬性是支持的。實(shí)際上，11月份武漢出臺(tái)的剛需買房新規(guī)提高了剛需家庭優(yōu)先選房房源比例。此外，下調(diào)房貸利率、降低首套房首付比也有利于減輕剛需的壓力。

其六，增加供給。一是增加土地供給，并改變當(dāng)前土地拍賣制度，降低土地拍賣的比重。既然地價(jià)推升房?jī)r(jià)起到主因，那么可以嘗試地方政府土地拍賣時(shí)只拍賣20％-50％的股權(quán)，形成與購房者之間共有房屋產(chǎn)權(quán)，一旦將來購房者要轉(zhuǎn)讓，就需要補(bǔ)交余下的土地出讓金（補(bǔ)償?shù)慕痤~也可考慮轉(zhuǎn)讓時(shí)的市價(jià)），不轉(zhuǎn)讓可以永久居住。這樣可以減輕購房者的負(fù)擔(dān)。購房者負(fù)擔(dān)的減輕，城鎮(zhèn)化進(jìn)程自然就會(huì)加快，內(nèi)需市場(chǎng)的空間便隨之打開；二是增加房屋供給，主要是增加一二線城市房屋供給，同時(shí)加大租賃房的建設(shè)。

總之，未來房地產(chǎn)調(diào)控以防風(fēng)險(xiǎn)為核心，需求端的調(diào)控政策可能是結(jié)構(gòu)性放松，供給端的調(diào)整是需求端放松的前提。